[밸류업 히스토리] 삼성전자

코리아 디스카운트의 상징에서 글로벌 주주환원 모범생으로 3개년 정책·10조 매입·16조 소각…'삼성식 밸류업'의 궤적 [2026년]

기업 개요

삼성전자는 대한민국 시가총액 1위 기업이자, 오랫동안 '코리아 디스카운트'의 상징적 사례로 거론돼 온 기업이다. 메모리 반도체와 스마트폰, 디스플레이 사업에서 세계 최상위권의 기술력과 시장 지위를 보유하고 있음에도, 주가순자산비율(PBR)이 1배를 밑도는 구간이 수년간 이어지며 기업가치가 실질 자산보다 낮게 평가받는 기업으로 분류됐다.

2023년 한국 정부가 일본의 선례를 참고해 '기업 밸류업 프로그램'을 공식 발표하면서 국내 증시의 저평가 해소 논의가 본격화됐다. 그리고 그 논의의 중심에는 항상 삼성전자가 있었다. 삼성전자 한 기업의 행동이 코스피 시가총액의 20% 이상에 영향을 미치는 구조였기 때문이다.

2024년 11월 10조 원 규모의 자사주 매입 발표를 시작으로, 2025년 2월 1차 3조 원 소각, 2026년 3월 사상 최대인 16조 원 자사주 소각 계획까지—삼성전자는 3년의 시간 동안 주주환원 규모를 단계적으로 확대하며 '삼성식 밸류업'의 실체를 시장 앞에 제시하고 있다.

사업 기반과 실적

밸류업은 기업이 돈을 잘 버는 것이 전제다. 삼성전자의 주주환원 능력은 반도체 업황 사이클과 직결돼 있다. 사업 구조와 실적 흐름을 이해해야 이후의 밸류업 히스토리가 맥락 있게 읽힌다.

△ 사업 구조 — 네 개의 축

삼성전자는 크게 네 개 부문으로 구성된다. DS(Device Solutions)부문은 메모리 반도체(D램·낸드플래시·HBM)와 파운드리(위탁생산), 시스템LSI(자체 설계 칩)를 포함하는 반도체 사업부다. 삼성전자 영업이익의 절대적 비중을 차지하며, 주주환원 재원의 핵심 공급원이기도 하다. DX(Device eXperience)부문은 갤럭시 스마트폰·태블릿을 포함하는 MX사업부와 TV·가전을 담당하는 VD/DA사업부로 구성된다. SDC(Samsung Display Corporation)는 스마트폰·노트북용 OLED 패널을 공급하는 디스플레이 법인이며, Harman은 전장 오디오·커넥티드카 솔루션을 다루는 미국 자회사다.

이 중 DS부문—특히 메모리 반도체—이 전사 실적의 방향을 결정한다. 2023년 반도체 불황기에 DS부문이 적자로 돌아서자 전사 영업이익이 6.6조 원으로 급감했고, 이것이 곧 특별배당 중단과 자사주 매입 여력 소멸로 이어졌다. 반대로 2026년 1분기 영업이익이 57조 2,000억 원으로 역대 최대를 기록한 배경에는 HBM(고대역폭메모리) 판매 급증과 D램 가격 상승이 자리한다.

△ 메모리 반도체 — AI 수요가 열어준 구조적 성장 국면

삼성전자는 D램과 낸드플래시 모두에서 세계 1위 생산능력을 보유하고 있다. 과거 메모리 사업은 범용 제품의 가격 사이클에 따라 실적이 크게 출렁이는 '롤러코스터 업종'으로 인식됐다. 그러나 AI 인프라 투자 확대가 본격화된 2025년 이후, 이 구도가 달라지고 있다.

핵심은 HBM이다. HBM은 AI 가속기(GPU·NPU)에 탑재되는 초고속·고용량 메모리로, 일반 D램 대비 약 5배의 부가가치를 지닌다. 삼성전자는 2026년 업계 최초로 6세대 HBM인 HBM4 양산에 성공했으며, 구글·아마존·마이크로소프트 등 빅테크 ASIC 업체들에 대한 HBM3E 공급을 확대하고 엔비디아 HBM4 공급망 진입도 추진하고 있다. KB증권은 삼성전자의 2026년 HBM 매출이 전년 대비 3배 증가한 약 26조 원 규모에 달할 것으로 전망했다. 삼성전자 자체도 2026년 HBM 매출이 2025년 대비 3배 이상 증가할 것으로 보고 생산 능력을 선제적으로 확대하고 있다.

△ 파운드리 — 오랜 부진, 그리고 턴어라운드의 갈림길

파운드리(반도체 위탁생산)는 삼성전자 밸류업의 '미완성 과제'이자 가장 큰 잠재적 성장 동력이다. 반도체 설계 전문 기업(팹리스)으로부터 설계도를 받아 실제 칩을 생산하는 사업으로, 삼성전자는 TSMC에 이은 세계 2위 사업자다.

그러나 현실적 격차는 크다. 2025년 3분기 기준 TSMC의 글로벌 파운드리 시장점유율은 71.0%인 반면 삼성은 6.8% 수준에 머물렀다. 삼성 파운드리는 3~4나노 공정에서의 수율 문제로 대형 빅테크 수주를 확보하지 못했고, 수조 원대 설비투자에도 불구하고 수년간 영업 적자를 이어왔다.

반전의 계기는 2025년부터 가시화됐다. 삼성전자는 테슬라와 2025년 7월부터 2030년까지 약 165억 달러(23조 9,000억 원) 규모의 장기 공급 계약을 확보했다. 파운드리 부문의 흑자 전환 목표 시기도 기존 2027년에서 2026년으로 앞당겼으며, 2027년까지 시장점유율 20% 달성을 목표로 하고 있다. 미국 텍사스주 테일러시에 건설 중인 첨단 파운드리 공장도 이 전략의 핵심 거점이다.

△ 실적 사이클과 주주환원의 인과관계

삼성전자의 밸류업 능력은 반도체 업황과 이처럼 직결돼 있다. 2023년 불황기에 FCF가 급감하며 특별배당이 불가능했던 것, 반대로 2026년 1분기에 영업이익 57조 2,000억 원이라는 역대 최대 실적이 나오면서 16조 원 자사주 소각과 역대급 배당이 가능해진 것이 그 구체적 증거다.

연도 | 영업이익 | 주주환원 주요 조치

2022 | 43.4조 | 정기 배당 9.8조

2023 | 6.6조 | 정기 배당 9.8조 (FCF 급감, 특별배당 없음)

2024 | 32.7조 | 배당 9.8조 + 자사주 매입 10조 선언

2025 | 43.7조 | 배당 11.1조(특별배당 포함) + 자사주 소각 5.4조

2026(1Q) | 57.2조(분기 역대 최대) | 자사주 16조 소각 결정

밸류업 주요 사항

△ 2023년 정부 밸류업 발표 당시 삼성의 위치

2023년 정부가 기업 밸류업 프로그램을 공식화했을 당시, 삼성전자의 상황은 복잡했다. 반도체 업황 급랭으로 2023년 영업이익은 전년 대비 85% 가까이 감소했으며, 주가는 52,000원대까지 밀리며 코로나 이전 수준으로 후퇴해 있었다. PBR은 약 1.0~1.2배 구간을 오가며 '1배 붕괴' 위기를 반복했다.

이 시기 삼성전자는 2021년 확정된 3개년(2021~2023년) 주주환원 정책의 마무리 단계에 있었다. 연간 정기 배당금을 주당 1,444원(보통주 기준)으로 고정해 지급하되, 잉여현금흐름(FCF)의 50% 이상을 환원한다는 원칙을 유지했다. 다만 반도체 불황기 FCF가 급감하며 특별배당은 2022년 이후 실시되지 않았다. 시장의 평가는 냉랭했다. "배당은 꾸준하지만 주가 부양 의지가 없다"는 비판이 외국인 투자자와 국내 기관을 중심으로 제기됐다.

△ 2024년 밸류업 공시 '불참' — 침묵의 의미

2024년 정부 밸류업 프로그램이 본격 가동되면서 상장사들의 공시 참여가 잇따랐다. 그러나 삼성전자는 2024년 한 해 동안 공식적인 밸류업 계획 공시에 참여하지 않았다. 시장 총액의 핵심 기업이 빠지면서 "시총 기준 참여 비중이 45%에 그친다"는 평가가 나왔고, 삼성전자 등 대형주 7곳이 합류할 경우 이 비중이 77%까지 확대될 것이라는 시장 분석이 공개적으로 유통됐다.

삼성전자의 불참 배경은 공식적으로 설명되지 않았다. 업계에서는 반도체 업황 불확실성 속에서 중장기 목표 수치를 공개 약속하기 어려운 상황, 그리고 곧 발표될 차기 3개년 정책을 밸류업 공시와 별도로 관리하려는 전략적 판단이 작용했다는 해석이 지배적이었다.

이 시기 삼성전자의 침묵은 시장에 일정한 실망감을 안겼다. 외국인 순매도세가 이어졌고 주가는 2024년 내내 반등과 조정을 반복하며 방향성을 찾지 못했다.

△ 2024년 11월 — 10조 원 자사주 매입: 반전의 신호탄

2024년 11월 15일, 삼성전자 이사회는 총 10조 원 규모의 자사주 매입 계획을 의결하고 이를 공시했다. 1차로 3조 원어치(보통주 5,014만 주, 우선주 691만 주)를 즉시 취득해 소각하기로 했으며, 잔여 7조 원은 추후 이사회 결의로 활용 방안과 시기를 결정하기로 했다.

공시 당일 삼성전자 주가는 장중 5% 이상 급등했다. 시장은 "2017년 이후 최대 규모의 자사주 매입"이라며 강하게 반응했다. 외국인 매수세가 유입됐고, '10조 원'이라는 숫자 자체가 삼성전자의 주주환원 의지를 시장에 각인하는 효과를 냈다.

다만 잔여 7조 원의 처리 방향이 확정되지 않았다는 점은 불확실성으로 남았다. 소각 확약 없는 자사주 취득은 '매입 후 활용' 옵션이 열려 있어 시장에서 온전한 환원으로 인정받기 어렵다는 지적도 나왔다.

△ 2025년 2월 — 1차 3조 원 소각 완료

2025년 2월 18일 삼성전자 이사회는 2024년 11월 의결에 따라 취득한 자사주 전량(보통주 2조 7,342억 원 + 우선주 3,145억 원, 합계 약 3조 485억 원)의 소각을 결정했다. 실제 소각은 한국예탁결제원을 통해 2월 20일 완료됐다.

자사주 소각은 발행주식 총수를 줄여 주당 순이익(EPS)과 주당 순자산(BPS)을 끌어올린다는 점에서 배당과 다른 방식의 주주가치 제고 수단이다. 이번 소각은 삼성전자가 단순히 주가 부양용 매입에 그치지 않고 실질적 자본 환원을 이행했다는 신호로 시장에 받아들여졌다.

그러나 이 시점에 예상치 못한 파생 이슈가 부상했다. 자사주 소각으로 전체 발행주식 수가 줄어들면서 삼성생명(보유 지분율 8.51%)과 삼성화재(1.49%)의 삼성전자 지분율이 자동으로 상승했고, 금융산업의구조개선에관한법률(금산법)상 금융회사의 비금융회사 지분 보유 한도인 10%에 근접하는 상황이 됐다. 법안 논의 추이에 따라서는 이들이 초과 지분을 처분해야 할 가능성이 생겼고, 이는 오너 가문의 지배력 희석 가능성과 연결되는 지배구조 리스크로 해석됐다.

△ 2025년 배당 확대 — 주당 1,668원, 총 11.1조 원

2025년 삼성전자의 연간 총 배당금은 11조 1,000억 원으로 확정됐다. 주당 배당금은 2024년 1,446원에서 1,668원으로 15.3% 증가했으며, 여기에는 정기 배당 외에 2021년 이후 처음 실시된 1조 3,000억 원 규모의 특별배당이 포함됐다. 배당성향은 25.1%로 집계됐다.

2024~2026년 3개년 정책의 이행 현황도 공개됐다. 2024~2025년 2년간 현금 배당 총액은 20조 9,000억 원(정기 배당 19조 6,000억 원 + 특별 배당 1조 3,000억 원)이었으며, 자사주 소각은 8조 4,000억 원 규모로 완료됐다.

이 시기 삼성전자의 실적 반등이 주주환원 확대의 든든한 배경이 됐다. 2024년 영업이익 32조 7,260억 원에서 2025년 43조 7,400억 원(추정)으로 회복세를 보였으며, 재무적 여력이 회복되면서 특별배당 재개가 가능해진 것이다. ROE도 2024년 9.0%에서 2025년 10.9%로 회복됐다.

△ 2026년 3월 — 16조 원 자사주 소각: 역사적 결단

2026년 3월 10일, 삼성전자는 2025년 사업보고서 공시를 통해 사상 최대 규모의 자사주 소각 계획을 발표했다. 보유 중인 자사주 1억 543만 주(2025년 말 기준) 중 82.5%에 해당하는 8,700만 주(보통주 7,335만 9,314주 + 우선주 1,360만 3,461주)를 2026년 상반기 내에 소각하겠다는 내용이었다. 당시 종가 기준 평가액으로 약 16조 원에 달하는 규모다.

이 발표는 2024년 11월 10조 원 매입 계획에서 미결로 남아 있던 잔여 7조 원의 처리 방향까지 포함한 사실상의 전량 소각 선언으로 해석됐다. 시장에서는 "삼성전자가 자사주를 활용한 지배구조 보호막 논란을 정면 돌파했다"는 평가가 나왔다. 3월 18일 열린 제57기 정기 주주총회는 이 소각 계획을 공식 의결했다. 전영현 대표이사 부회장은 "주주와의 약속을 이행해 주당 가치를 높이는 데 일조하겠다"고 밝혔다.

이와 함께 3차 상법 개정(자사주 소각 의무화)이라는 제도적 환경 변화도 이번 대규모 소각의 배경으로 작용했다는 분석이 나왔다. 외부 규제와 내부 의지가 맞물린 결과라는 것이다.

△ 임직원 주식보상 확대 — '내부 밸류업'

주주환원 확대와 병행해 삼성전자는 임직원 보상 체계도 주가 연동형으로 전환했다. 초과이익성과급(OPI)을 주식으로 받을 수 있는 옵션을 2024년 임원 대상으로 시범 운영한 데 이어, 2025년부터는 전 임직원으로 확대했다. 이는 임직원이 주주와 같은 방향의 이해관계를 갖도록 만드는 '내부 이해관계 정렬' 장치로, 주주환원 정책의 지속성을 뒷받침하는 구조적 장치로 평가된다.

△ 이사회 독립성 강화 흐름

지배구조 측면에서도 변화가 누적됐다. 2018년 대표이사와 이사회 의장을 분리해 독립 사외이사가 의장직을 맡는 구조를 도입한 이후, 이사회 구성(2025년 기준 사내이사 3인, 사외이사 6인)에서 사외이사 비중을 지속적으로 높여왔다. 사외이사후보추천위원회 역시 전원 사외이사로 구성해 후보 추천의 독립성을 제도화했다.

과제와 평가

◆ 향후 과제

삼성전자의 밸류업은 2026년 현재 '이행 단계'에서 '지속 가능성 검증 단계'로 넘어가는 전환점에 서 있다. 2024~2026년 3개년 주주환원 정책이 마무리되는 시점인 만큼, 차기 2027~2029년 정책의 내용이 시장의 가장 큰 관심사다.

2026년 1분기 실적 컨퍼런스콜에서 CFO 박순철 부사장은 "기존에 약속한 주주환원 정책을 충실히 이행하겠다"고 확인했지만, 차기 정책에 대해서는 "논의 중"이라며 구체적 수치 제시를 유보했다. 2026년 1분기 영업이익이 전년동기 대비 756.1% 증가라는 역대급 수준으로 발표된 만큼 시장의 기대치는 높다.

주주환원 정책 측면의 관전 포인트는 세 가지다. FCF 환원 비율이 기존 50%에서 상향 조정될 것인지, 자사주 소각이 단순 이벤트가 아닌 정례 정책으로 의무화될 것인지, 정부 밸류업 프로그램 공시에 삼성전자가 공식 참여할 것인지 여부다.

그러나 시장이 삼성전자에 더 높은 PER 배수를 부여할 것인지는 주주환원 정책보다 사업 구조의 질적 변화에 달려 있다. 현재 삼성전자의 밸류에이션 디스카운트의 근본 원인은 두 가지로 압축된다.

첫째는 메모리 사업의 구조적 성장 지속 가능성이다. 2026년 HBM4 세계 최초 양산, HBM 매출 3배 증가 전망은 시장이 삼성전자 메모리 사업을 '범용 사이클 기업'이 아닌 'AI 인프라 수혜 기업'으로 재평가하기 시작했음을 보여준다. 이 재평가가 얼마나 지속될 것인지—즉 AI 데이터센터 투자 사이클의 깊이와 지속성—가 메모리 부문의 PER 배수를 결정하는 핵심 변수다. HBM4E 개발과 맞춤형 HBM(Custom HBM) 확대는 단순 가격 사이클을 넘어 고부가가치 포트폴리오로의 전환을 가속화하는 방향이다.

둘째는 파운드리 부문의 흑자 전환이다. 파운드리는 수년간 전사 수익성을 갉아먹는 '아픈 손가락'이었다. 2025년 기준 TSMC(점유율 71%)와 삼성(6.8%)의 격차는 10배를 넘는다. 테슬라와의 장기 계약 확보, 2나노 공정 개발 진전, 텍사스 테일러 팹 가동 본격화가 2026년 흑자 전환의 세 축으로 제시되고 있다. 파운드리가 흑자로 돌아서는 순간, 삼성전자는 '메모리 단일 기업'이라는 시장의 인식에서 벗어나 '종합 반도체 기업(IDM)'으로의 재평가 여지가 생긴다. 이는 단순한 실적 개선을 넘어 밸류에이션 배수 자체를 끌어올리는 구조적 변화로 이어질 수 있다. 시장이 파운드리 흑자 전환에 주목하는 이유가 여기에 있다.

◆ 평가

삼성전자의 밸류업 여정은 일관된 방향성을 가졌지만, 속도와 방식에서 시장 기대와 엇박자를 낸 적도 있었다. 2024년 밸류업 공시 불참은 상징적 실망감을 남겼고, 10조 원 매입 계획에서 잔여 7조 원의 소각 여부를 즉시 확약하지 않은 점도 불확실성을 키웠다. 그럼에도 결과적으로는 약속을 지켰고, 16조 원 소각이라는 결단은 '말보다 행동'으로 시장의 신뢰를 회복했다는 평가가 지배적이다.

2025년 말 기준 삼성전자의 PBR은 약 2.5배로 과거 0.9배 수준에서 크게 개선됐다. 유진투자증권 등 주요 증권사는 2026년 PBR 전망치로 1.8~2.0배를 제시하며 "반도체 호황과 ROE 급등(2026년 예상 27.3%)이 맞물리는 구간에서 역사적 고점 PBR 재진입이 가능하다"고 분석했다. 외국인 지분율도 2026년 1월 기준 51.9%로 회복세를 보였다.

코리아 밸류업 지수 출범(2025년 9월) 이후 동 지수의 누적 수익률이 274%에 달하는 등 시장 전반의 저평가 해소 흐름이 가속화됐다. 삼성전자는 이 흐름을 선도한 기업이라기보다 '따라가다 결정적 순간에 앞장선' 기업으로 평가받는다. '삼성식 밸류업 모델'—3년 주기 정책 프레임, 단계적 자사주 소각, 특별배당 재개—이 글로벌 기관투자자들에게 어떻게 각인될지는 2027년 차기 3개년 정책 발표 때 본격적으로 판가름 날 것이다.

논란과 한계

△ 성과급 분쟁 — 주주 vs. 임직원, 자원 배분의 충돌

2026년 5월, 삼성전자의 역대급 실적 반등은 예상치 못한 내부 갈등을 촉발했다. 삼성전자 과반 노조인 삼성그룹초기업노동조합 삼성전자지부가 총파업을 결의하며 영업이익의 15%(약 45조 원) 성과급 지급을 요구했다. 사측은 경영 부담과 공급망 차질, 주주 및 국가 경제에 미칠 영향을 이유로 신중한 입장을 보였다.

소액주주 단체 '대한민국 주주운동본부'는 노조 측 요구가 상법상 자본충실의 원칙에 위반된다며 이사회와 노조 모두를 상대로 법적 대응을 예고했다. 주주들 사이에서는 "영업이익 200조 원 시대에 성과급보다 배당을 늘려야 한다"는 주장도 나왔다.

이 분쟁은 밸류업 정책의 구조적 한계를 드러내는 사건으로 해석된다. 기업가치 제고의 과실을 주주와 임직원 중 누가 얼마나 가져갈 것인가—이 질문은 삼성전자가 차기 주주환원 정책을 설계할 때 피해 갈 수 없는 과제다.

△ 자사주 7조 원 — 소각 확약 없는 매입의 한계

2024년 11월 발표된 10조 원 자사주 매입 계획에서, 1차분 3조 원만 즉시 소각 확약을 받고 잔여 7조 원은 "주주가치 관점에서 활용 방안을 논의하겠다"는 표현에 그쳤다. 이 표현이 결과적으로는 2026년 3월 16조 원 소각이라는 결단으로 이어졌지만, 발표 당시에는 보상 목적 활용 가능성이 열려 있어 완전한 환원 신호로 보기 어렵다는 비판이 있었다.

향후 자사주 정책의 신뢰도를 높이려면 매입 시점에 소각을 함께 확약하는 방향으로의 변화가 필요하다는 시장의 목소리가 높다.

△ 밸류업 공시 부재 — 형식과 실질의 괴리

삼성전자는 2024년 정부 밸류업 공시 프로그램에 참여하지 않았다. 실질적인 주주환원 정책은 수십조 원 규모로 운영하면서도, 공시라는 형식적 의무는 수행하지 않은 것이다. 이는 시장 전체의 밸류업 생태계에 '공유 가능한 기준'을 제공하는 측면에서 아쉬움을 남겼다. 삼성전자의 공시 참여가 업계 전반에 미칠 영향이 상당한 만큼, 조속한 공시 참여가 필요하다는 주문이 금융당국과 투자자 모두에게서 나오고 있다.

△ 삼성생명법과 지배구조 연결고리 리스크

자사주 소각은 주주가치 제고의 정통적 수단이지만, 삼성 특유의 지배구조에서는 예상치 못한 파급 효과를 낳는다. 대규모 소각 이후 삼성생명과 삼성화재의 삼성전자 지분율이 금산법 한도(10%)에 근접했고, 삼성생명법 통과 시 수십조 원 규모의 추가 지분 매각 의무가 발생할 수 있다는 시나리오가 부상했다. 오너 일가의 지배력 유지와 주주가치 제고 사이의 구조적 긴장이 수면 위로 드러나는 지점이다.

핵심 수치 요약

구분 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026(진행)

주당 배당금(원) | 1,444 | 1,444 | 1,446 | 1,668 | TBD

배당 총액 | ~9.8조 | ~9.8조 | 9.8조 | 11.1조 | TBD

특별배당 | — | — | — | 1.3조 | TBD

자사주 소각 | — | — | 3조(1차) | 5.4조(2차) | 16조(3차 예정)

영업이익 | 43.4조 | 6.6조 | 32.7조 | 43.7조 | 148조(추정)

ROE | — | 4.1% | 9.0% | 10.9% | 27.3%(추정)

PBR | ~1.2배 | ~1.0배 | 0.9배 | 2.5배 | 2.0배(추정)

수치는 공시 및 증권사 리포트(유진투자증권, 2026.01 기준) 기반. 집필 시 DART 원문 대조 필수.

※ 이 기사는 '밸류업 히스토리' 시리즈의 일환으로 작성됐습니다. 수치는 공시 시점 기준이며, 향후 정책 변화에 따라 업데이트가 필요합니다.