[밸류업 히스토리] 포스코홀딩스

기업 개요

포스코홀딩스(POSCO Holdings, 005490)는 1968년 창립된 포항제철을 모태로 하는 대한민국 최대 철강그룹의 지주회사다. 2022년 3월 인적분할을 통해 철강 사업부문을 포스코(POSCO)로 분리하고, 모회사는 포스코홀딩스로 전환하며 그룹 전체의 미래사업 컨트롤타워 역할을 맡게 됐다. 철강·이차전지소재·에너지·건설 등 4대 핵심 사업군을 거느리며 코스피 시가총액 상위권을 유지하고 있다.

포스코홀딩스가 밸류업 논의의 중심에 서게 된 배경은 복합적이다. 세계 최고 수준의 제조 경쟁력과 안정적인 잉여현금흐름을 보유하고 있음에도 불구하고, 주가는 오랜 기간 순자산가치(NAV) 대비 현저히 낮은 수준에서 거래되어 왔다. PBR(주가순자산배율)이 0.3~0.5배 수준에 머무는 이른바 '코리아 디스카운트'의 전형적인 사례로 지목되어 왔으며, 2024년 일본거래소그룹(JPX)의 밸류업 정책 도입 이후 국내에서도 동일한 논의가 확산되면서 포스코홀딩스의 주주환원 정책 역시 시장의 집중 조명을 받고 있다.

그룹 지주 전환 이후 이차전지소재(리튬·니켈 등) 사업을 신성장 동력으로 적극 육성하는 과정에서 대규모 자본지출(CAPEX)이 예고되어 있어, 주주환원 여력과 성장 투자 사이의 균형이 밸류업 논의의 핵심 의제로 부각된 상태다.

사업 기반과 실적

△ 철강 중심의 견고한 수익 기반

포스코홀딩스의 핵심 수익원은 여전히 포스코(철강 자회사)가 담당한다. 포스코는 조강 생산능력 기준 세계 7위권(약 4,200만 톤) 수준으로, 고부가가치 자동차강판 및 전기강판에서 글로벌 경쟁력을 유지하고 있다. 연결 기준 매출의 60% 이상이 철강 부문에서 창출되며, 그룹 전체 영업이익의 절반 이상을 차지한다.

△ 이차전지소재 사업의 부상과 실적 변동성

2022년 지주회사 전환과 동시에 이차전지소재를 미래 핵심 사업으로 선언한 포스코홀딩스는 아르헨티나 리튬 염호 개발, 포스코퓨처엠 양·음극재 증설, 니켈 정련 사업 등에 수조 원 규모의 투자를 단행했다. 그러나 2023년 하반기부터 글로벌 전기차 성장 둔화와 리튬 가격 급락이 겹치면서 이차전지 소재 사업의 수익 기여도가 당초 기대에 미치지 못하는 상황이 이어지고 있다.

2023년 8월에는 태풍 '카눈'의 영향으로 포항 제철소 일부 설비가 침수 피해를 입었으며, 이듬해에도 설비 정상화 과정에서 생산 차질이 발생해 실적 불확실성이 가중됐다.

△ 연도별 실적 추이

연도 | 연결 매출 | 연결 영업이익 | 영업이익률 | 지배순이익

2020 | 약 57.8조 원 | 약 2.2조 원 | 약 3.8% | 약 1.0조 원

2021 | 약 76.4조 원 | 약 9.2조 원 | 약 12.0% | 약 5.0조 원

2022 | 약 84.8조 원 | 약 6.7조 원 | 약 7.9% | 약 3.2조 원

2023 | 약 77.1조 원 | 약 3.1조 원 | 약 4.0% | 약 1.3조 원

2024(E) | 약 73~76조 원 | 약 2.0~2.5조 원 | 약 2.7~3.3% | 약 0.7~1.0조 원

> ※ 2024년 수치는 증권업계 컨센서스 기준 추정치

2021년은 글로벌 철강 슈퍼사이클에 힘입어 역대 최고 수준의 영업이익을 기록했으나, 이후 중국 수요 부진·철강 스프레드 축소·원자재 가격 변동성 등 복합 요인으로 수익성이 빠르게 악화됐다. 이 과정에서 주주환원 정책의 지속 가능성에 대한 시장의 의구심도 함께 커졌다.

밸류업 주요 사항

△ 2010년대 초반 — 배당 정책의 기틀 마련

포스코는 2010년대 초반부터 안정 배당 정책을 표방하며 주당 배당금(DPS) 8,000원~10,000원 수준을 꾸준히 유지해왔다. 당시 배당수익률은 시장 평균을 상회했으나, 순이익 대비 배당성향은 20~30% 수준에 그쳐 '낮은 환원율'이라는 비판이 병존했다.

△ 2019년 10월 — 자사주 매입·소각 병행 체계 본격화

포스코는 2019년 10월 주주환원 강화 방침을 발표하며 자사주 매입 프로그램을 체계화했다. 이 시기부터 단순 배당 중심에서 벗어나 자사주 매입과 소각을 병행하는 복합 환원 구조로 전환을 선언했다. 발행주식의 0.5~1% 수준의 자사주를 매입한 뒤 소각함으로써 주당 가치 제고 효과를 꾀했다.

△ 2022년 03월 — 지주회사 전환과 주주환원 정책 재정립

2022년 3월 지주회사 전환을 단행하면서 포스코홀딩스는 새로운 주주환원 정책 프레임을 제시했다. 연결 기준 조정 순이익의 30% 이상을 주주에게 환원하겠다는 목표치를 공시했으며, 배당과 자사주 소각을 통한 복합 환원을 원칙으로 명문화했다. 지주 전환 원년 DPS는 10,000원으로, 전년 수준을 유지했다.

△ 2022년 12월 — 자사주 소각 결의

2022년 12월 이사회는 자사주 약 1.4%(약 120만 주)를 소각하기로 결의했다. 총 소각 규모는 시가 기준 약 3,600억 원에 달하는 것으로 추산됐다. 이는 포스코홀딩스 출범 이후 첫 번째 공식 자사주 소각 이벤트로, 시장에서 긍정적 신호로 받아들여졌다.

△ 2023년 06월 — 중기 주주환원 로드맵 발표

포스코홀딩스는 2023년 6월 '기업가치 제고 로드맵'을 통해 2025년까지의 중기 주주환원 방향을 구체화했다. 핵심 내용은 ▲연간 DPS 최소 10,000원 유지 ▲잉여현금흐름(FCF)의 일정 비율 환원 ▲자사주 매입 후 전량 소각 원칙 등이다. 특히 성장 투자와 주주환원을 동시에 충족하는 '투 트랙(Two-Track)' 전략을 명시했다는 점에서 이전과 차별화됐다.

△ 2024년 02월 — 정부 밸류업 정책 호응, 자사주 추가 소각 예고

금융위원회와 한국거래소가 기업 밸류업 지원방안을 발표한 직후인 2024년 2월, 포스코홀딩스는 이사회 결의를 통해 보유 자사주 일부를 추가 소각하겠다는 계획을 밝혔다. 시장에서는 정부 정책에 발맞춘 선제적 대응으로 평가했으며, 당일 주가는 장중 3% 내외 상승했다.

△ 2024년 09월 — 공식 밸류업 공시 계획 제출

한국거래소의 밸류업 공시 제도가 시행된 후, 포스코홀딩스는 2024년 9월 중기 기업가치 제고 계획을 공식 공시했다. ▲2026년까지 ROE 8% 이상 달성 ▲PBR 0.7배 이상 회복 목표 ▲DPS 최소 10,000원 유지 ▲잉여 자사주의 단계적 소각 등이 주요 내용으로 포함된 것으로 전해진다. 다만 구체적인 재원 확보 방안과 성장 투자와의 우선순위 조율에 대한 시장의 후속 질문이 이어졌다.

과제와 평가

◆ 향후 과제

포스코홀딩스가 밸류업 프로그램을 성공적으로 완수하기 위해 넘어야 할 과제는 크게 세 가지로 요약된다.

첫째, 철강 업황 회복이다. 중국발 공급 과잉과 글로벌 수요 정체가 지속되는 한, 아무리 정교한 주주환원 정책을 설계해도 재원이 뒷받침되지 않으면 공염불에 그칠 수 있다. 2024~2025년 철강 스프레드 회복 여부가 주주환원 이행 가능성의 핵심 변수다.

둘째, 이차전지소재 사업의 조기 수익화다. 수조 원의 CAPEX를 쏟아붓고 있는 리튬·니켈 등 소재 사업이 실질적인 이익 기여로 연결되지 않으면, 잉여현금흐름이 구조적으로 압박을 받을 수밖에 없다. 리튬 가격 정상화 시점과 포스코퓨처엠의 흑자 전환 일정이 관건이다.

셋째, 지배구조 투명성 강화다. 국민연금을 비롯한 기관 주주들은 사외이사 독립성, 이사회 다양성, ESG 성과와 경영진 보상 연계 등을 지속적으로 요구하고 있다. 주주환원 수치만이 아니라 거버넌스 질적 개선이 수반되어야 한다는 목소리가 높다.

◆ 평가

포스코홀딩스의 밸류업 행보는 국내 대형 제조 지주회사 중 비교적 체계적인 편에 속한다는 평가를 받는다. 지주 전환과 동시에 환원율 목표를 수치로 명시하고, 자사주 소각을 정례화했다는 점은 긍정적으로 평가된다.

그러나 목표 PBR 0.7배조차 글로벌 철강사 평균(1.0~1.5배)에 비하면 낮은 수준이며, 제시된 목표치들이 실현 가능성보다는 '최소한의 방어선'에 가깝다는 비판적 시각도 존재한다. 업황 의존성이 높은 사업 구조상 일관된 환원 이행에는 본질적인 한계가 있다는 점도 시장이 완전한 신뢰를 보내지 못하는 이유 중 하나다.

논란과 한계

△ PBR 디스카운트의 구조적 원인

포스코홀딩스의 낮은 PBR은 단순히 주주환원 부족만의 문제가 아니라는 지적이 많다. 철강 산업 자체가 성숙기 산업으로 분류되며 성장 프리미엄이 낮고, 중국 경쟁사 대비 비용 열위 우려, 원자재·환율 변동에 따른 이익 변동성 등 구조적 요인이 복합적으로 작용한다. 이차전지소재 신사업 투자가 NAV를 높이는 역할을 해야 하는데, 오히려 대규모 CAPEX와 수익화 지연으로 인해 단기 주주가치를 훼손한다는 역설적인 비판도 제기된다.

△ 자사주 정책의 불투명성

포스코홀딩스는 상당 규모의 자사주(약 10% 내외)를 보유하고 있는 것으로 알려졌는데, 이 자사주의 활용 계획이 명확하지 않다는 점이 논란 거리다. 전량 소각을 약속하지 않고 '단계적 소각'이라는 표현을 유지함으로써, 유사시 우호 지분으로 활용될 가능성을 열어두는 것 아니냐는 의구심이 일부 주주들 사이에서 지속적으로 제기되고 있다.

△ 경영진 보상과 주주가치 연계 미흡

국민연금과 해외 기관투자자들은 포스코홀딩스 경영진의 보상 체계가 주가 또는 TSR(총주주수익률) 지표와 충분히 연계되어 있지 않다는 점을 반복적으로 지적해왔다. 주요 글로벌 철강·소재기업들이 장기 성과 주식(PSU) 등을 통해 경영진 이해관계를 주주와 일치시키는 방향으로 보상 체계를 개편하는 추세와 비교할 때, 국내 관행에서 크게 벗어나지 못하고 있다는 평가다.

△ 밸류업 공시의 실효성 논란

2024년 9월 공시된 밸류업 계획에 대해 시장 일부에서는 "기존에 발표한 정책의 재포장에 가깝다"는 비판이 나왔다. 신규 약속보다는 이미 공표된 DPS 유지·자사주 소각 원칙 등을 재확인하는 수준에 그쳤다는 것이다. 특히 ROE 8% 목표 달성을 위한 구체적 경로나 사업별 수익성 개선 계획이 부족하다는 점에서 '정성적 선언'에 치우쳤다는 지적이 전해진다.

핵심 수치 요약

연도 | 주당배당금(DPS) | 배당성향 | 자사주 소각 규모 | 영업이익 | PBR(연말 기준)

2019 | 8,000원 | 약 28% | - | 약 2.0조 원 | 약 0.37배

2020 | 10,000원 | 약 60%+ | - | 약 2.2조 원 | 약 0.45배

2021 | 10,000원 | 약 21% | 소규모 시범 소각 | 약 9.2조 원 | 약 0.55배

2022 | 10,000원 | 약 35% | 약 3,600억 원 | 약 6.7조 원 | 약 0.38배

2023 | 10,000원 | 약 65%+ | 약 1,500억 원 | 약 3.1조 원 | 약 0.35배

2024(E) | 10,000원 | 100%+ 예상 | 추가 소각 예정 | 약 2.0~2.5조 원 | 약 0.30~0.40배

> ※ 2024년 수치는 증권업계 추정치 및 회사 계획 기준. 배당성향 100% 초과는 순이익 감소에 따른 것으로, 절대 배당금액(DPS 10,000원)은 유지됨.

포스코홀딩스의 밸류업 여정은 아직 진행 중이다. 주주환원 의지의 지속성과 이차전지 신사업의 수익화 성패, 그리고 거버넌스 개선이 맞물려 돌아가는 가운데, 철강 업황이라는 외생 변수가 모든 계획의 실현 여부를 좌우할 가장 강력한 조건으로 남아 있다.