유진투자증권, 팬오션 VLCC 확대로 실적 도약 전망

유진투자증권이 9월 17일 팬오션(028670)에 대한 기업 탐방 보고서를 발간하고, 벌크 중심에서 에너지 수송 선사로 전환 중인 팬오션의 실적 성장 가능성을 분석했다. 투자의견은 NR(Not Rated)로 목표주가는 제시하지 않았으나, 2026년 연간 매출액 6조 9,474억원(전년 대비 +28%), 영업이익 7,004억원(+42%)을 전망했다.

팬오션의 9월 16일 현재 주가는 5,800원으로, 시가총액은 약 3조 1,010억원이다. 52주 최고가는 6,600원, 최저가는 3,485원으로 최근 1년 사이 주가가 41.6% 상승했다.

유진투자증권이 주목한 핵심 성장 동력은 VLCC(초대형 원유운반선) 선대의 급격한 확대다. 팬오션의 VLCC 선대는 2026년 2분기 말 기준 5척에 불과하지만, 2027년에는 14척으로 늘어날 예정이다. SK해운으로부터 10척을 인수하고, 기존 S-Oil 장기계약 1척·TC-Out 1척에 더해 2027년 하반기에는 신조 VLCC 2척이 스팟 시장에 투입되는 구조다.

VLCC 운임 시장은 현재 극히 우호적인 상황이다. 9월 11일 기준 평균 VLCC TCE(용선료) 수익은 하루 45만 달러로, 2023~2025년 평균인 5만 1,572달러의 약 9배에 달한다. 중동 원유 공급 차질로 미국·아프리카 등 장거리 원유 조달이 늘어나면서 톤마일(수송량×거리)이 증가한 데다, 러시아산 원유를 수송하는 이른바 '그림자 선대'에 대한 제재로 유효 선복이 제한되고 있기 때문이다.

유진투자증권은 현재 발주되는 VLCC의 본격적인 인도가 2029년 이후에 집중돼 2028년까지 우호적인 시황이 지속될 것으로 봤다. 2027년 스팟 시장에 투입되는 신조 VLCC 2척만으로도 연간 영업이익에 약 300억원을 기여할 것으로 추산했다. 탱커 부문 전체 연간 영업이익은 1,928억원(+20%)으로 전망했다.

LNG선도 안정적인 수익 기반을 제공한다. 팬오션은 현재 LNG 선대 13척을 보유하고 있으며, 카타르에너지·쉘·GALP 등과의 장기 대선 계약을 기반으로 2028년까지 연간 약 1,600억원, 영업이익률 40% 이상의 이익을 창출할 것으로 예상된다. 이처럼 영업이익에서 비벌크(탱커+LNG+컨테이너) 부문이 벌크를 역전하는 구조 전환이 이미 진행 중이다.

본업인 벌크 사업도 견조한 이익 하방을 지지한다. 벌크 사선 81척 중 41척은 장기계약에 투입돼 시황과 무관하게 연간 약 1억 달러의 영업이익을 창출할 수 있다. 나머지 40척의 마케팅 사선 손익분기점(BEP)은 BDI 1,200~1,300포인트 수준인데, 현재 BDI는 3,561포인트로 여기에 크게 상회한다. Capesize는 기니의 시만두(Simandou) 철광석 광산 생산이 본격화되면 서아프리카에서 중국으로의 장거리 물동량 증가가 수급을 더욱 타이트하게 할 것으로 전망된다.

주주환원 측면에서도 변화가 예고된다. 유진투자증권은 2026년을 설비 투자(CAPEX) 정점으로 보고, 이후 주주환원 확대 가능성에 주목했다. 내년 초 발표 예정인 3개년 배당정책에서 기존 배당 가이드라인(15~25%)의 상·하단 모두 상향될 가능성이 높다고 분석했다. 2027년 주당배당금(DPS)을 225원으로 추정했는데, 이는 시장 컨센서스(185원)를 약 22% 웃도는 수치다. 현재 주가 기준 2026년 예상 배당수익률은 3.8%다.

다만 투자자들이 짚어야 할 리스크도 있다. 무엇보다 현재의 VLCC 운임 수준이 지속된다는 보장이 없다. 리포트 자체에서도 중동 리스크 완화 시 운임 정상화 가능성을 언급했다. 실제로 유진투자증권의 2027년 VLCC TCE 가정치는 10만 달러로, 현재(45만 달러)의 약 22% 수준에 불과하다. 즉 운임이 일상적인 수준으로 되돌아올 경우 실적 상당 부분이 축소될 수 있다.

또한 팬오션은 2026년 한 해에만 설비투자로 약 1조 2,690억원을 집행할 것으로 추정된다. 이에 따라 2026년 잉여현금흐름(FCF)은 -1,660억원으로 마이너스 전환이 예상된다. 대규모 차입 부담도 이어진다. 총차입금은 2026년 말 기준 4조 8,350억원, 순차입금은 3조 7,000억원으로 자기자본 대비 60.5% 수준이다.

밸류에이션 측면에서는 현재 PBR(주가순자산비율) 0.5배 수준으로, 자산 대비 저평가 국면이라는 평가도 있지만 해운업 특유의 경기 민감성과 중동 지정학적 불확실성이 할인 요인으로 작용하고 있다. 유진투자증권은 주주환원 확대가 가시화될 경우 점진적인 밸류에이션 리레이팅이 가능하다고 봤지만, 이는 배당정책 구체화 전까지는 확인이 필요한 사안이다.